NDMan
Senior Member
[The Financial Times ngày 24 tháng 8 năm 2026]
Vào tháng 4 năm 2022, nhà bán lẻ thời trang nhanh Shein đang ở thời kỳ hoàng kim. Các lệnh phong tỏa do đại dịch và hiệu ứng mạng xã hội từ phong cách đập hộp "Shein hauls" đã thu hút giới trẻ đến với các sản phẩm quần áo hợp xu hướng, giá rẻ của hãng, đưa Shein trở thành nhà bán lẻ trang phục lớn nhất tại Mỹ tính theo doanh số.
Các nhà đầu tư định giá công ty lên tới 100 tỷ USD và hãng dường như đang hướng tới một đợt phát hành cổ phiếu công khai (IPO) nhằm củng cố vị thế là một trong những thương hiệu tiêu dùng toàn cầu thành công nhất của Trung Quốc.
Tuy nhiên, sau bốn năm, hai lần khởi động hụt và hàng tỷ đô la giá trị vốn hóa trên giấy tờ bị bốc hơi, tiến trình đó cho đến nay mới chỉ sắp đi đến hồi kết.
Shein đang chật vật tiến tới một đợt niêm yết tại Hồng Kông với mức định giá chỉ bằng một phần tư so với đỉnh cao trước đây, đặt mục tiêu huy động từ 1,7 tỷ đến 1,8 tỷ USD để đạt mức vốn hóa thị trường từ 25,7 tỷ đến 26,8 tỷ USD. Công ty đang phải đối mặt với các cuộc điều tra thương mại tại EU và Mỹ, trong khi kẽ hở thuế quan từng mang lại lợi thế cho mô hình kinh doanh của họ hầu như đã bị bịt kín.
Câu chuyện về hành trình bốn năm đưa Shein lên sàn chứng khoán chệch hướng ra sao là một bài học cảnh tỉnh cho các công ty bị kẹt ở giữa cuộc cạnh tranh ngày càng gay gắt giữa Bắc Kinh và phương Tây.
Brittain Ladd, một chuyên gia tư vấn chuỗi cung ứng có trụ sở tại Texas, từng làm việc cho Amazon và Dell, cho biết: “Đây là một trong những ứng viên IPO được theo dõi sát sao nhất trên thế giới và là hàn thử biểu cho toàn bộ mô hình thương mại điện tử thời trang siêu nhanh”.
Đối với Shein — hãng sản xuất nhưng không bán sản phẩm của mình tại Trung Quốc — một đợt niêm yết danh giá ở nước ngoài là cơ hội để củng cố danh tiếng như một "gã khổng lồ" thời trang toàn cầu và tiếp cận nguồn vốn phương Tây.
Họ đã thuê Donald Tang, một cựu chủ tịch ngân hàng đầu tư đầy cá tính của Bear Stearns, để dẫn dắt nỗ lực niêm yết trên thị trường công khai. Nhưng Tang — người đã từ chức chủ tịch điều hành vào đầu năm nay — phải đối mặt với một cuộc chiến đầy gian khó.
Sự hào hứng của các nhà đầu tư đối với công ty bắt đầu suy giảm vào cuối năm 2022 trong bối cảnh thị trường công nghệ toàn cầu lao dốc. Đến tháng 10, cổ phiếu của Shein được giao dịch trên thị trường thứ cấp với mức định giá từ 65 tỷ đến 85 tỷ USD. Vài tháng sau, hãng huy động được vốn ở mức định giá 66 tỷ USD, giảm một phần ba so với đỉnh điểm hồi tháng 4.
Các nhà bán lẻ trên khắp nước Mỹ và châu Âu tỏ ra phẫn nộ trước điều mà họ coi là sự cạnh tranh không lành mạnh từ thời trang nhanh Trung Quốc. Các quan chức Mỹ đang chuẩn bị các biện pháp chấm dứt miễn thuế "de minimis" (miễn thuế đối với các gói hàng trị giá dưới 800 USD), mà Shein từng tận dụng để né thuế đối với các lô hàng vận chuyển. Các động thái tương tự cũng đã hoặc đang diễn ra tại Anh và EU.
Trong khi đó, các cơ quan quản lý và chính trị gia bắt đầu mổ xẻ mô hình kinh doanh của công ty, đặt ra nhiều câu hỏi về thực trạng lao động và các vấn đề phát triển bền vững trong chuỗi cung ứng của họ.
Mối lo ngại đặc biệt xoay quanh khả năng liên quan đến bông được sản xuất tại khu vực Tân Cương của Trung Quốc — nơi Cao ủy Nhân quyền Liên hợp quốc cáo buộc đã diễn ra tình trạng giam giữ diện rộng và áp bức lao động cưỡng bức đối với các nhóm thiểu số — những cáo buộc mà Bắc Kinh đã bác bỏ.
Perris Lee, người đứng đầu bộ phận thị trường vốn cổ phần khu vực Châu Á - Thái Bình Dương tại Mergermarket, cho biết Shein đã tự đặt mình dưới kính lúp soi xét khi bắt tay vào tiến trình IPO tại Mỹ. "Đó là lúc mọi người thốt lên: 'Ồ Chúa ơi, lại có kẽ hở thuế quan này và vấn đề lao động này nữa'."
Shein trước đó từng tuyên bố họ có "chính sách không khoan nhượng" đối với lao động cưỡng bức và lập luận rằng chính chuỗi cung ứng hiệu quả chứ không phải các kẽ hở thuế quan mới là yếu tố đảm bảo chi phí thấp cho họ.
Công ty đã tìm cách xoa dịu những lo ngại bằng cách "phi Trung Quốc hóa" hình ảnh của mình. Họ đã chuyển trụ sở chính sang Singapore vào năm 2022. Tại một hội nghị ở Los Angeles vào năm 2024, Tang phát biểu rằng Shein về bản chất là một "công ty Mỹ", những phát ngôn từng vấp phải chỉ trích ở Trung Quốc. Trên trang web của mình, công ty tự gọi bản thân là một "nhà bán lẻ thời trang và phong cách sống trực tuyến toàn cầu có trụ sở chính tại Singapore".
Các bên liên quan vẫn không bị thuyết phục. Đến đầu năm 2024, khi áp lực từ giới quản lý và chính trị gia ngày càng gia tăng, công ty đã chuyển trọng tâm IPO sang Luân Đôn. Vào thời điểm đó, Tang nói với tờ FT rằng Shein đã đạt được "tiến bộ" trong việc thay đổi nhận thức rằng Trung Quốc kiểm soát họ, nhưng "vẫn chưa đủ" để lấy lòng các nhà lập pháp Mỹ.
Sau đó, ông cho biết Luân Đôn là quê hương của một "thị trường vốn tuyệt vời" với "múi giờ tuyệt vời nhất, ngôn ngữ tuyệt vời nhất... sự tách biệt tốt nhất giữa tính hợp pháp và chính trị, cùng với một trong những tiêu chuẩn trách nhiệm cao nhất".
Nhưng việc chuyển địa điểm niêm yết không giải quyết được các vấn đề cốt lõi của Shein.
Chiến thắng bầu cử của Donald Trump vào năm 2024 đã đẩy nhanh việc chấm dứt các miễn trừ de minimis và mang lại mức thuế quan cao hơn đối với hàng hóa Trung Quốc. Tại Mỹ và châu Âu, Shein phải đối mặt với áp lực ngày càng tăng từ các đối thủ như Temu (thuộc sở hữu của PDD), đơn vị đã nhanh chóng gia tăng thị phần.
Các nhà đầu tư bắt đầu đặt câu hỏi liệu Shein có thể duy trì nổi mức định giá 66 tỷ USD vốn đã giảm mạnh từ vòng gọi vốn cuối cùng vào năm 2023 hay không. Một số người kêu gọi công ty cắt giảm con số xuống chỉ còn 30 tỷ USD, theo báo cáo của tờ FT hồi tháng 2 năm ngoái.
Quay trở lại trong nước, những nỗ lực "phi Trung Quốc hóa" của Shein đã trở thành một điểm nghẽn đối với cơ quan quản lý chứng khoán nước này – cơ quan có thẩm quyền phê duyệt bất kỳ đợt niêm yết nước ngoài nào.
Điều đó chứng tỏ là một trở ngại lớn đối với kế hoạch tại Luân Đôn. Trong khi Cơ quan Kiểm soát Tài chính Vương quốc Anh (FCA) đã bật đèn xanh ban đầu cho Shein niêm yết tại Luân Đôn, Ủy ban Điềuع Chứng khoán Trung Quốc (CSRC) lại phản đối cách công ty mô tả mối liên hệ tiềm năng với Tân Cương trong bản công bố rủi ro của mình.
Vào tháng 5 năm ngoái, đã đến lúc cho Kế hoạch C. Công ty bắt đầu chuyển hướng tập trung sang Hồng Kông, nơi họ cho rằng việc giành được sự chấp thuận của CSRC sẽ dễ dàng hơn.
Họ cũng nỗ lực khôi phục hình ảnh là một thực thể Trung Quốc, khi nhà sáng lập kín tiếng Xu Yangtian lần đầu tiên xuất hiện công khai tại một hội nghị của chính phủ vào tháng 2 năm nay để ca ngợi các quan chức Đảng Cộng sản và khoe khoang về cội rễ nội địa của công ty.
Sheng Lu, giáo sư tại Đại học Delaware chuyên nghiên cứu về ngành thời trang, cho biết: “Lý tưởng nhất là Shein có thể nộp đơn IPO tại một thị trường tài chính hàng đầu thế giới như New York hoặc Luân Đôn, nhưng không may là không nơi nào thành công”.
Trong khi đó, sự bất mãn lâu ngày đối với thời trang nhanh và ảnh hưởng của thương mại điện tử đối với các nhà bán lẻ nội địa đã bùng nổ thành các cuộc biểu tình gay gắt ở Paris, nơi công ty đã mở cửa hàng bán lẻ truyền thống (bricks-and-mortar) đầu tiên vào cuối năm ngoái.
Sau đó, Ủy ban Châu Âu bắt đầu điều tra các thuật toán của nền tảng này theo Đạo luật Dịch vụ Kỹ thuật số (DSA) cùng với các cáo buộc rằng những người bán hàng bên thứ ba trên chợ điện tử của họ đã bán vũ khí và búp bê tình dục trẻ em.
Cuộc điều tra này có thể dẫn đến mức phạt lên tới 6% tổng doanh thu toàn cầu của Shein. Công ty cho biết hồi tháng 2 rằng họ rất coi trọng các nghĩa vụ theo DSA và đã "luôn hợp tác đầy đủ với Ủy ban Châu Âu".
Sự chồng chất của các vấn đề quản lý, thuế và người tiêu dùng đã làm giảm hơn nữa định giá của công ty. Tờ FT đưa tin trong tháng này rằng các cố vấn IPO đã đưa ra mức định giá dưới 30 tỷ USD cho các nhà đầu tư – thấp hơn mức Shein mong đợi – và nhiều nhà đầu tư trụ cột (cornerstone investors) chính là những người hậu thuẫn hiện tại của công ty.
Trong bản cáo bạch sơ bộ nộp lên sở giao dịch chứng khoán Hồng Kông vào tháng trước, Shein tiết lộ khoản lỗ ròng 99 triệu USD trong quý đầu tiên của năm nay. Lợi nhuận ròng hàng năm đã giảm xuống còn 2 tỷ USD vào năm 2025, giảm mạnh so với mức đỉnh 3,4 tỷ USD của năm trước đó.
Trong hồ sơ, công ty cho biết họ đang "theo đuổi một loạt các lựa chọn" để ứng phó với mức thuế quan cao hơn, "bao gồm việc tăng giá bán tại thị trường Mỹ để bù đắp một phần chi phí gia tăng". Shein cũng tiết lộ họ đang bị Ủy ban Thương mại Liên bang Mỹ (FTC) điều tra, nhưng cả công ty lẫn cơ quan quản lý Mỹ đều không nêu chi tiết về chủ đề của cuộc điều tra này.
Một số nhà phân tích cho rằng khoản tiền mặt và các khoản đầu tư ngắn hạn khổng lồ trị giá 15 tỷ USD của Shein cho thấy công ty không cần phải huy động vốn, và việc niêm yết thực chất là để tạo lối thoát (exit) cho các nhà đầu tư ban đầu. Trong hồ sơ, Shein cho biết họ dự định sử dụng số tiền huy động được cho công nghệ, tiếp thị và các "sáng kiến thúc đẩy trách nhiệm doanh nghiệp", chẳng hạn như các chương trình đào tạo nhà cung cấp.
Ladd, chuyên gia tư vấn chuỗi cung ứng, nhận định tương lai của Shein nằm ở việc phát triển các chợ điện tử của bên thứ ba, mở cửa hạ tầng chuỗi cung ứng của họ cho các nhà bán lẻ lớn hiện hữu và tìm kiếm các thị trường mới bên ngoài Mỹ và EU.
Ông nói: “Shein đang mất đi quyền tiếp cận lợi thế quản lý vốn được tích hợp sẵn trong mô hình kinh doanh của họ. Những thay đổi đối với các quy định về de minimis đã làm đảo lộn cách thức hoạt động của toàn bộ công ty.”
